债券久期与利率风险：为何长期债券波动更大

国债常被称为安全资产，但在 2022 年，长期美国国债跌幅超过 30%。原因就是久期，它是理解利率变动时债券价格会动多少的最关键数字。下面讲讲怎么读它。

为何利率上升时债券价格会下跌

债券支付固定的利息（票息）。当市场利率上升时，新发债券付更高利息，于是付息较少的旧债券必须降价才有人买。价格与收益率反向而动，这正是利率风险的根源。关于这个跷跷板的机制，见债券价格与收益率一文。

相同的利率上升，期限越长的债券亏得越多。这多出来的敏感度就是它的久期。

久期衡量什么

久期大致表示：利率每变动 1 个百分点，债券价格会变动百分之几。久期为 8 的债券，利率升 1% 约跌 8%，利率降 1% 约涨 8%。期限越长、票息越低，久期越大。

💡 Tip： 一个速算公式是：价格变化 ≈ −久期 × 收益率变化。久期 10、利率升 0.5%，大约就是 5% 的跌幅。

数值随票息而变，只是概数，但形态不变：债券越长，波动越大。

票息为何会改变久期

两只在同一天到期的债券，久期也可能不同。久期其实是拿回本息的平均时间，并按「什么时候回来多少」加权。票息高，现金更早回流，这个平均被往前拉，久期就变短；票息低，绝大部分偿付堆在最末端，债券的价值便取决于遥远的未来；而利率变动重新定价最狠的，恰恰就是遥远的未来。

这也是零息债券（到期前不付任何利息）久期最长的原因：只有最后一次支付，它的久期就等于它的期限。

凸性：久期算错的那一部分

久期假设价格与收益率的关系是一条直线，但它其实是一条曲线。这个弯曲称为凸性（convexity），而且恰好对债券持有人有利：同样幅度的变动，收益率下行时涨的幅度，略大于收益率上行时跌的幅度。

实务上的结论是：久期对小幅变动是很好的近似，对大幅变动则会低估。若利率下行 3%，长期债券赚得比久期预测的略多；若利率上行 3%，亏得比预测的略少。凸性是个坐垫，不是救生队。这正是上面那个速算公式应当被当作估计值、而非公式来读的原因。

短债与长债

长期债券通常多付一点收益率，以补偿更大的价格风险。若你预期利率下行，收益就在长久期；若你预期利率上行，短久期能保住本金。

⚠️ 注意： 期限长的国债并非自动安全。它信用风险低，但利率风险高，在利率上行的年份可能大跌。

2022 年是最干净的例证。持有 30 年期美国国债的投资者从来没有收不回钱的风险，美国政府按期支付了每一笔票息。他们仍然损失了约三分之一的市值，因为利率快速上行，而久期做的正是它宣称会做的事。信用风险与利率风险是两种独立的危险，一只债券可以在其中一项上毫无瑕疵，同时在另一项上极其残酷。

在组合中管理久期

若你认为利率将上行，可通过增持短债或类现金资产来缩短久期。把到期年份错开持有的债券阶梯（ladder）可分散风险，并在每一档到期时再投资。核心就是：让久期与你真正需要用钱的时点相匹配。

最后这句才是真正值得内化的。如果你三年后要用钱，那么无论发行人多稳健，30 年期债券都是有风险的，因为你可能被迫按当时利率给出的价格卖出。反过来，同一只债券持有到期，中途的波动就碰不到你：票息照收，本金归还。久期风险，说到底就是「不得不提前卖出」的风险。

债券基金与 ETF 在这里需要一条脚注：它们没有到期日。 一只持有 20 年期债券的基金会不断滚动换入新债，因此久期大体保持恒定，价格就只是跟着利率走。「持有到期就好」的那条退路在这里并不存在。这不是缺陷，但它意味着：即便持有同样的券，债券 ETF 与个别债券的表现也不一样。

该关注什么

久期风险随利率前景起落，因此请一并关注美国 10 年期收益率与美联储的利率路径。全球市场仪表盘将国债收益率与收益率曲线同屏呈现，能快速看出利率压力是否在积聚。

延伸阅读

想要通俗而细致的讲解，安妮特·陶（Annette Thau）的 The Bond Book 是一本讲债券与久期实际运作、口碑良好的参考书。

一手来源: 债券，美国 SEC 投资者教育

本文仅供参考，不构成投资建议。